5月20日，可以算是马云七年来能够略略安枕的一个日子——雅虎和阿里巴巴集团联合
公告，雅虎同意让后者以71亿美元回购20%股权。不过，这显然也仅仅是马云让阿里巴
巴集团整体上市前的必经步骤。
云峰基金的一个董事总经理称，去年云峰基金投资阿里巴巴集团员工股的时候，马云曾到云峰
基金介绍，计划阿里巴巴集团在2015年上市，估值1000亿美金。
当时云峰基金投资阿里巴巴集团，16亿美元获得5%股权，估值320亿美元，半年后的今
天，阿里巴巴集团估值已升至350亿美元。
美国对冲基金Ironfire Capital LLC创始人、管理层成员埃里克·杰克森(Eric Jackson)称
，很明显马云并不希望未来阿里巴巴集团上市时，大多数股份仍被外国公司所持有。马
云希望在阿里巴巴集团首次公开招股之前改变这种局面。
七年前，马云用39%的股权换回了10亿美元生存之金，七年后，那些股份已经价值142
亿美元，马云正在用约14倍的代价买回股权。阿里巴巴集团副总裁陶然拒绝透露更多交
易细节，也未透露阿里巴巴集团目前股份比例，只强调“雅虎和软银的投票权已经降至5
0%以下”。
关于63亿回购现金来源，他表示将通过自有资金、借贷以及股权融资等形式筹措。而根据
雅虎财报显示，阿里巴巴集团2011年的营收达到23.45亿美元。一位接近阿里巴巴的人士
透露，双方探讨了许多方案，但都认可目前的方案最为合理——方案结构简单，最终完成
交易的确定性高。而此前的现金充裕剥离的计划，则因过于复杂而被放弃。
回购底线
此次回购的操盘手是阿里巴巴集团CFO蔡崇信，雅虎方面则是刚刚因为虚假简历辞职的CE
O斯科特·汤普森。他在位的四五个月里，做的唯一重大事件恐怕就是与阿里敲定了绝大部
分股票回购的具体事项。
自从2005年阿里和雅虎联姻之后，一些“紧箍咒”就一直套在他的身上，他的好友杨致远
担任雅虎CEO时这些条款还不是问题，但随着杨致远地位的动摇和卸任，纸面上的协议突
然狰狞了起来：从阿里巴巴集团旗下的各个子公司上市，到马云的CEO地位，无不承受着
来自不可控的雅虎新任掌权者威胁。
资深互联网分析师吕伯望透露，在一些条款的细节上阿里巴巴受到很多制约，例如雅虎明确写
明了一些互联网公司如微软，除非雅虎同意阿里巴巴不许与之合作；超过5000万美元的资产
变动必须董事会通过，例如并购或出售。
雅虎公开的资料显示，让马云感到如芒在背的苛刻条款包括：阿里巴巴集团修改公司章程
或细则，阿里巴巴集团进军海外及扩张新业务，阿里巴巴集团出售核心业务(如淘宝、支付
宝等)，淘宝、支付宝和雅虎中国的资产通过阿里巴巴B2B业务上市等，都必须经过雅虎的
批准同意。
事实上，在雅巴联姻的这七年里，雅虎在阿里巴巴集团的持股比例一直不定：从最初的39
%上升到阿里巴巴B2B业务在香港上市时最高的43%——当时软银为29.3%，马云及管理
层的比例仅为27.7%。
根据公开资料，此次回购前阿里巴巴集团的股份比例大约为雅虎40%，软银29%多，阿里
巴巴下降到大约为26%，银湖、俄罗斯风险投资公司以及云峰基金等机构持股5%。
阿里巴巴集团内部知情人士向本报确认，阿里巴巴回购的20%股权将被注销。若照回购20
%并注销来计算，马云及阿里管理层原先所占的约26%股权在回购之后占总股比的32.25
%左右，软银手中的29%股权则占36.25%，雅虎的20%股份沦为第三大股东，占股25%
，马云的云峰基金等机构持股比例上升到6.25%。
有底洞
除了63亿美元现金外，阿里巴巴集团还需要向雅虎一次性支付一笔5.5亿美元的现金作为
知识产品及技术授权费用。而现在的阿里巴巴集团，钱袋子比较紧。马云旗下的各个业务
均在用钱之际，2011年里投资都是大手笔。
2012年2月，阿里巴巴集团宣布阿里巴巴香港上市的B2B公司私有化，此项回购将需要190
亿港元，折合成美元约为24.47亿。
2011年年初，马云宣布与合作伙伴投资1000亿做物流和仓储体系，亦投资了快递公司星辰
急便等项目，后来星辰急便倒闭时披露的消息是阿里的钱有7000万打了水漂。
10月，阿里巴巴旗下阿里云公司宣布联手云锋基金启动总计10亿元人民币的云基金，扶持
阿里云及其开发者；同样是10月，马云还与淘宝商城总裁张勇宣布，将向淘宝商城追加投
资18亿元，扶持商城中小卖家发展，全力实现打造“品质之城”的目标；2011年11月马云
宣布投资一淘网10亿元人民币，来挑战百度。
再前一年的2010年4月12日，阿里巴巴集团宣布，未来5年继续向支付宝注资50亿元人民币
。两年过去了，假设阿里巴巴集团已经向支付宝投资了20亿元人民币，从2012年4月起，未
来三年内还需阿里巴巴投资30亿元人民币。
如果这些并非炒作，那么目前马云要面对的投资支出金额至少是92.97亿美元(63+5.5+24.
47)和68亿人民币(10+18+10+30，约为10.74亿美元)，即共需103.71亿美元。
在阿里巴巴集团历史上，前三次融资过程中天使融资500万元，第二轮融资2500万美元，
第三轮融资为8200万美元，最后一次就是2005年雅虎的10亿美元注资。该公司公开的信息
披露中没有大规模贷款。
雅虎公司的历年财报显示，阿里巴巴集团旗下各个子公司这些年飞速发展，但也仅仅在20
11年才刚刚开始有股东利润2.68亿美元。现在，除了动用现金储备，马云还有借贷、股权
和股权关联融资相结合的方式筹措回购资金。
外电披露，雅虎CFO Tim Morse称阿里巴巴将至少面向非关联第三方发行20亿美元的股
票，此外，阿里巴巴集团还有一部分现金储备，由于该公司信息披露不够完整，尽管资金
需求已达103亿美元，但尚无法计算究竟有多少资金缺口。这家2011年刚刚开始略有盈利
的公司，想来对资金的需求甚是迫切。
找钱
但亦可以想象，马云对于出让股份很可能已经心生忌惮，而更多选择贷款。谢文更认为，
阿里回购雅虎手中的20%的股份，也才刚刚擦边成为第一大股东，如果通过私募的方式，
加入新股东后，对他的大股东身份有所威胁。所以，阿里会选择向银行贷款的方式，即使
咬紧牙关也要通过贷款换回股权，这是比较稳妥的方式。
易观国际齐剑哲认为，回购协议中涉及的8亿美元的优先股，可以帮助马云缓解一定的现金
压力，也可以为雅虎股东未来继续带来稳定的现金分红。
事实上，早在今年2月，就有国外媒体报道，阿里巴巴正向6家银行寻求共30亿美元的贷款
，以购回雅虎所拥有的40%股份，报道中所涉及的6家银行包括澳大利亚和新西兰银行集团
、瑞信集团、新加坡发展银行、德意志银行、汇丰银行和日本瑞穗金融集团。据悉这6家银
行正申请内部信贷批准，为三年期，利率约为4%。
5月24日，有国内媒体报道称，阿里巴巴集团与国开行等内地银行商讨长期融资方案以取代
较早前30亿元美元贷款案中的20亿元。
阿里巴巴集团顾问谢文认为，这些支出跟阿里巴巴现在的经营收入比，是相当重的负担。
这对于阿里巴巴未来在产业内部的活力以及行业收购兼并扩张，都会受到限制。另外，如
果外部经济形势变化，阿里可能要过一段紧张日子。
当然，根据雅虎财报披露，阿里巴巴集团在过去三年中营收从7.30亿美元增长到23.45亿美
元，年复合增长率79.2%，具备得到贷款和股权融资的最好条件。
